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西部建设:“中西”合璧,差异化竞争+城镇化红利促高增长

发布时间:2013-10-23    研究机构:华泰证券

西部建设(002302)成为中建商混上市平台,实力大幅增强,未来盈利和市值成长空间大。中国商混行业总体呈现大行业、小公司格局,但集中度正在快速提升,未来龙头企业空间更大。中国建筑于今年初将旗下商混资源置入西部建设,打造专业化商混上市公司, 新公司跃升为拥有6000 万方产能的全国性龙头。中建旗下港股公司均经历了业绩和市值持续增长的过程,而西部建设经营目标为三年盈利翻倍,考虑公司背靠中建资源(市场+资金+管理),加上收购资产的盈利承诺,我们认为其具备较强业绩兑现能力, 而当前市值(60 亿)仅反应其增速下限(约15%),未来盈利市值有望双升。

与正在介入商混行业的水泥企业相比,我们认为公司的核心优势在于可借助中建强大平台,在中高端领域建立差异化竞争力,确保盈利增长,主要体现在:(1)中建需求保障成长性:中建混凝土用量超过1 亿方,容量达300-500 亿元,对公司采购比例还很低,公司在强强联合后规模实力大增,可进一步向前景明确的内部项目倾斜,获得更快发展;(2)中高端项目提升盈利水平:混凝土为部分定制产品,公司出身建筑系统,在技术和服务上更能满足客户多样化需求,依托中建,可围绕中高端项目打造差异化优势,保障项目盈利能力。我们预计公司近几年对内的销售比例会保持在约50%,集团持续增长的商混需求将驱动公司业务加速放量。

在布局上,公司将跟随中建,重点布局中西部,利用城镇化红利推动业务长期发展: (1)公司在中西部拥有主场优势,将以提升市占率为主要经营目标。中西部商混行业集中度低,而公司超过70%的产能集中于该区域,并在部分中心城市已形成规模和品牌效应。在中建加大中西部投资的背景下,继续巩固重点市场优势、进一步扩大辐射范围是公司的理性选择。(2)中西部城镇化水平落后东部5-10 年,混凝土需求仍处于快速上升期,且存在结构优化空间。我们预计中西部地区2013-2020 年商混产量CAGR 超过15%,增速为东部两倍,西部建设作为该区域的龙头将长期享受城镇化水平提升的红利。

首次给予公司“买入”评级,主要理由在于:(1)公司借中建之力可在中高端商混市场建立稳固竞争优势,且长期享受中西部的城镇化红利,预计2013-15 年归属上市公司股东净利润CAGR 27.5%(按整合后口径计算);(2)盈利补偿承诺充当安全垫, 即使新疆板块不增长,公司2013-15 年净利CAGR 也可达到15%;(3)估值与成长性不匹配,显著低估。考虑到较高的成长性,给予公司2014 年18-20xP/E,对应12 个月目标价格区间19.26-21.40 元,较当前有50%以上上涨空间,强烈建议买入。

主要风险:中国建筑增长放缓;中西部城镇化进程低于预期。

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